Οικονομική κρίση και η κρίση των οικονομικών
21/09/2011
Πριν μερικές μέρες είχα την τύχη να παρευρεθώ στις ΗΠΑ ως προσκεκλημένος ομιλητής σε ακαδημαϊκό συνέδριο νομικής και οικονομικών με θέμα την παγκόσμια οικονομική κρίση, το οποίο οργάνωσε η σχολή Νομικής του φημισμένου πανεπιστημίου Vanderbilt.
Το συνέδριο διέφερε σε χαρακτήρα από αυτά που συνηθίζονται στα οικονομικά, όπου ο κάθε ερευνητής παρουσιάζει τα αποτελέσματα της δικής του έρευνας (και όπου τα μαθηματικά και η οικονομετρία δεν αποφεύγονται με τίποτα). Στη συγκεκριμένη περίπτωση οι οργανωτές ανάθεσαν σε 2-3 ακαδημαϊκούς να κάνουν μια σύντομη εισαγωγή για μια συγκεκριμένη πτυχή του θέματος, για να ακολουθήσει συζήτηση.
Στην πρώτη ημερίδα το θέμα ήταν «γιατί δεν προβλέψαμε την κρίση», και ομιλητές ήταν ο γνωστός καθηγητής μακροοικονομικής του Σικάγο V.V. Chari και ο γραφών.
Ο κ. Chari ξεκίνησε την ομιλία του λέγοντας ότι η ερώτηση που υπέβαλαν οι οργανωτές του συνεδρίου ήταν άστοχη. Η πιο καλή ερώτηση, είπε, ήταν γιατί οι αγορές δεν πρόβλεψαν την κρίση. Και η απάντηση (χωρίς τις λεπτομέρειες); Ότι οι αγορές λίγο-πολύ πρόβλεψαν τι θα γινόταν επειδή είχαν ορθολογικές προσδοκίες (rational expectations). Οι τράπεζες είχαν κάθε κίνητρο να μεγιστοποιήσουν τους κινδύνους που ανελάμβαναν γιατί ανέμεναν να διασωθούν από το φορολογούμενο σε περίπτωση αποτυχίας. Δηλαδή – με άλλα λόγια – την κρίση την προκάλεσε ο κρατικός παρεμβατισμός, συγκεκριμένα η σιωπηρή πολιτική Too Big To Fail (TBTF).
Κανείς φυσικά δεν διαφωνεί με τις αποσταθεροποιητικές επιπτώσεις που μπορεί να έχει η πολιτική TBTF, η οποία όμως κρίνεται ως απαραίτητη για να αποφεύγονται τα πολύ χειρότερα (δηλαδή οι συστημικές επιπτώσεις από κατάρρευση μιας μεγάλης τράπεζας). Οι παρενέργειες της πολιτικής αυτής – δηλαδή τα κίνητρα που δημιουργούνται για πιο ριψοκίνδυνες επενδύσεις - είναι γνωστές. Είναι και ο κυριότερος λόγος ο οποίος επιβάλλει όχι μόνο την αυστηρή ρύθμιση αλλά και την επιτήρηση των τραπεζών. Είναι επίσης ο λόγος γιατί ένας καλός ρυθμιστής δεν επαναπαύεται με την κεφαλαιακή επάρκεια, και αν ακόμη αυτή ικανοποιεί τις πρόνοιες της Βασιλείας ΙΙΙ.
Ο κ. Chari απέφυγε να ασχοληθεί με το θέμα της ρύθμισης και επιτήρησης των τραπεζών. Και ούτε ασχολήθηκε με το γεγονός ότι πολλοί επενδυτές δεν διασώθηκαν. Και ούτε μπόρεσε να εξηγήσει με την προσέγγιση των ορθολογικών προσδοκιών την κατάρρευση της Lehman (εκεί κατέφυγε σε προσωπικές αντιζηλίες, οι οποίες δεν καλύπτονται από κανένα οικονομικό μοντέλο). Επέμεινε όμως στη χρησιμότητα των μοντέλων DSGE, γιατί όπως ανέπτυξε, οι μακροοικονομικές επιπτώσεις από τις χρηματοοικονομικές «τριβές» (financial frictions) είναι πολύ μικρές, άρα μπορεί να αγνοηθούν. Στήριξε την άποψη αυτή σε εκτιμήσεις ότι και αν ακόμη οι επιχειρήσεις δεν μπορούν να δανεισθούν καθόλου, οι επενδύσεις θα μειωθούν μόνο κατά 10%.
Δυστυχώς κανένας δεν ρώτησε αν αυτός ο αριθμός προέρχεται από οικονομετρική εκτίμηση ή από τη μέθοδο του calibration – η οποία είναι και η συνήθης μέθοδος που χρησιμοποιούν οι χρήστες αυτών των μοντέλων. Η μέθοδος αυτή περιλαμβάνει ένα μείγμα παραμέτρων οι οποίες προέρχονται από οικονομετρικές εκτιμήσεις - οι οποίες χρησιμοποιούν στατιστικά στοιχεία - και κάποιων που επιβάλλονται από τον ερευνητή για να συνάδουν οι λύσεις όχι τόσο με την πραγματικότητα αλλά με την προηγούμενη βιβλιογραφία...
Αυτή η διαδικασία έχει δημιουργήσει αρκετές πλαστές πραγματικότητες για αυτούς που ασχολούνται με τα μοντέλα αυτά, στις οποίες ζουν εκ του ασφαλούς. Η συνήθης αντιμετώπιση της πραγματικής πραγματικότητας από τους χρήστες αυτών των μοντέλων, όταν αυτή δεν συνάδει με τις προβλέψεις τους, είναι ότι η πραγματική πραγματικότητα είναι λάθος.
Κάτι ανάλογο δηλαδή με την Αλίκη στη χώρα των θαυμάτων που δεν μπορούσε να ξεχωρίσει σε ποιά πραγματικότητα ζούσε. Ο καθηγητής του Cambridge Hashem Pesaran κάνει μια ιδιαίτερα ενδιαφέρουσα ανάλυση (χωρίς μαθηματικά) του θέματος αυτού με τίτλο «πώς θα ξεφύγουμε από το ζουρλομανδύα των DSGE» στο τελευταίο τεύχος του περιοδικού Manchester School (το οποίο συστήνω ανεπιφύλακτα γιατί περιλαμβάνει και άλλα σημαντικά άρθρα για το μέλλον των μακροοικονομικών, που προέρχονται από το συνέδριο MMF 2010 που έγινε στο ΤΕΠΑΚ τον περασμένο Σεπτέμβρη).
Παρενθετικά, σε αυτό το οικονομικό θαύμα πρωτοστάτησε πριν αρκετά χρόνια ο Νομπελίστας Robert Lucas σε ένα μεγάλο συνέδριο οικονομετρίας στην Τουλούζη. Όταν μετά από την προεδρική του εκφώνηση ο καθηγητής David Hendry της Οξφόρδης του ανέφερε ότι τα μισά στοιχεία που παρουσίασε δεν συνάδουν με την ιστορία του, ο Lucas πήρε ένα χαρτί και έκρυψε όλα τα στοιχεία που δεν «συνεργάζονταν». Μετά ρώτησε τον Hendry “is it better now?”. Το ακροατήριο – στο οποίο βρισκόμουν – έμεινε έκθαμβο.
Πίσω στο μέλλον, δηλαδή το 2011 και στη δική μου εισαγωγή, υπενθύμισα τη γνωστή κριτική των μοντέλων DSGE του Willem Buiter αλλά και την απόρριψη τους από ένα ευρύ φάσμα οικονομολόγων.
Επικεντρώθηκα κυρίως στο ρόλο που διαδραμάτισε το ΔΝΤ, το οποίο, όπως έχω εξηγήσει σε προηγούμενο μου άρθρο, ενώ φαίνεται να γνώριζε τους κινδύνους επισήμως προτίμησε να τους αγνοήσει παρά να σταθεί αντιμέτωπο με το ΥΠΟΙΚ των ΗΠΑ. Επίσης τόνισα το γεγονός ότι οι κεντρικές τράπεζες της δύσης είχαν προειδοποιηθεί για όλους τους κινδύνους που προέκυπταν από την ομολογοποίηση των στεγαστικών δανείων από την Τράπεζα Διεθνών Συναλλαγών από το 2003, αλλά προτίμησαν και αυτές να κρύψουν το κεφάλι τους στην άμμο. Υπενθύμισα επίσης το ρόλο που έπαιξαν οι παράγοντες της πολιτικής οικονομίας, οι στενές σχέσεις μεταξύ Ουάσιγκτον και Wall Street οι οποίες οδήγησαν στη χαλαρή ρύθμιση, όπως και τον καταλυτικό ρόλο του Greenspan. Ανάφερα επίσης την ίδια την ακαδημαϊκή βιβλιογραφία που αφορά το θέμα της συμβολής του χρηματοοικονομικού συστήματος στην ανάπτυξη και την έμφαση που έδινε η Ουάσιγκτον σε θέματα φιλελευθεροποίησης. Δεν απέφυγα όμως να θυμίσω ότι ο γραφών προειδοποιούσε για τους κινδύνους που απορρέουν από τις φιλελευθεροποιήσεις σε συνθήκες χαλαρής ρύθμισης από τουλάχιστον το 1996 και ότι από το 2001 είχε δείξει ότι το χρηματοπιστωτικό σύστημα των ΗΠΑ δεν είχε συμβάλει καθόλου στην ανάπτυξη της χώρας.
Οι ατέλειες της Βασιλείας ΙΙΙ ήταν ένα από τα θέματα τα οποία ανέπτυξαν οι νομικοί. Το πιο τρανταχτό παράδειγμα είναι η μεταχείριση των κρατικών ομολόγων που εκδίδονται από χώρες της ευρωζώνης, θέμα το οποίο κάλυψε σε άλλη ημερίδα η νομικός του Αμερικανικού Πανεπιστημίου της Ουάσιγκτον Anna Gelpen. Εξήγησε ότι σύμφωνα με τη Βασιλεία ΙΙ και ΙΙΙ (και λόγω επίσης συμφωνίας μεταξύ των κρατών της ευρωζώνης), τα ομόλογα του Ελληνικού κράτους (όπως και όλων των άλλων χωρών της ευρωζώνης), συνεχίζουν να θεωρούνται ως να έχουν τον ίδιο κίνδυνο με τα ομόλογα του Γερμανικού, όσον αφορά τον υπολογισμό της κεφαλαιακής επάρκειας. Δηλαδή, όταν μια τράπεζα πουλήσει 1 δισ. γερμανικά ομόλογα και «επενδύσει» τα χρήματα σε ελληνικά ομόλογα, δεν χρειάζεται να αυξήσει την κεφαλαιακή της επάρκεια ούτε και κατά ένα σεντ, αφού και στις δύο περιπτώσεις τα κεφάλαια που απαιτούνται είναι μηδενικά. Αυτή είναι μια ρύθμιση η οποία έχει παραμείνει από τη Βασιλεία Ι η οποία μέσα στις σημερινές συνθήκες δημιουργεί τεράστια κίνητρα για ‘regulatory arbitrage’. Εξηγεί, πιστεύω, και την απόκτηση ελληνικών ομολόγων από τις κυπριακές τράπεζες μετά την απαρχή της ελληνικής κρίσης και τονίζει την αδυναμία της κεφαλαιακής επάρκειας για να διασφαλίσει τη σταθερότητα του τραπεζικού συστήματος, όπως επίσης και τη σημασία της επιτήρησης.
Μάλιστα ο καθηγητής του Πανεπιστημίου της Νέας Υόρκης Lawrence White – ο οποίος στα γραπτά του είναι ένας από τους πιο ένθερμους υποστηρικτές της ελεύθερης αγοράς – υποστήριξε στη δική του παρουσίαση, αντλώντας και από τις εμπειρίες του ως μέλος ΔΣ ρυθμιστικού οργάνου, ότι όταν δεν υπάρχει πλήρης διαφάνεια, ο ρυθμιστής έχει την υποχρέωση να απαγορεύσει επενδύσεις για τις οποίες ο κίνδυνος είναι αδύνατο και δύσκολο να εκτιμηθεί, και σίγουρα όπου η Βασιλεία ΙΙ ή ΙΙΙ παρουσιάζει αδυναμία.
O κολοσσός της βιβλιογραφίας Douglas Diamond (γνωστός για το πιο κλασσικό μοντέλο των τραπεζικών, το οποίο εξηγεί την αλληλεπίδραση μεταξύ ρευστότητας και φερεγγυότητας) εξήγησε με απλά λόγια τη σημασία της έλλειψης ρευστότητας για τη χρηματοοικονομική σταθερότητα και την αποφυγή κρίσεων. Ο καθηγητής του Wharton School Franklin Allen ασχολήθηκε με τη σχέση μεταξύ χρηματοοικονομικής και μακροοικονομικών, και εξήγησε και αυτός με πολύ απλά λόγια γιατί είναι απαραίτητο οι μακροοικονομολόγοι να λαμβάνουν υπόψη τις χρηματοοικονομικές συνθήκες, όπως και την ανάγκη για τα χρηματοοικονομικά να λαμβάνουν υπόψη τους τους μακροοικονομικούς παράγοντες. Ο καθηγητής του Vanderbilt Peter Rousseau παρουσίασε αποτελέσματα που έδειξαν ότι κατά την περίοδο 1990-2004 ο χρηματοοικονομικός τομέας, διεθνώς, σταμάτησε να προωθεί την ανάπτυξη, λόγω κυρίως των πολλών κρίσεων.
Τα πορίσματα του συνεδρίου ήταν αρκετά ενθαρρυντικά για το μέλλον των οικονομικών. Πρώτον, πολλοί κορυφαίοι οικονομολόγοι, οι οποίοι έχουν τη δυνατότητα να ωθήσουν καινοτομίες και νέους τρόπους σκέψης, αντιλαμβάνονται ότι το status quo δεν είναι πλέον επιλογή. Ακόμη και πριν ένα χρόνο αυτό δεν ήταν δεδομένο. Δεύτερον τα μακροοικονομικά θα υποχρεωθούν – για να μην περιθωριοποιηθούν - να λαμβάνουν πολύ πιο σοβαρά υπόψη το ρόλο του χρηματοοικονομικού συστήματος στα μοντέλα τους. Τρίτον, τα χρηματοοικονομικά θα αρχίσουν να λαμβάνουν πολύ πιο σοβαρά υπόψη τις πολλαπλές επιπτώσεις από τους μακροοικονομικούς κινδύνους, όπως και το ρόλο της πολιτικής οικονομίας.
Προσβλέπω ότι τα μακροοικονομικά του μέλλοντος θα οδηγήσουν και σε θεσμικές αλλαγές οι οποίες θα αναβαθμίσουν τη σημασία της σταθερότητας του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Οι αλλαγές αυτές φυσικά θα πάρουν χρόνο (ελπίζω όχι τόσο όσο χρειάστηκαν για να εκλείψουν οι δεινόσαυροι). Εν τω μεταξύ η οικονομική πολιτική – ιδιαίτερα η νομισματική η οποία βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στα μοντέλα DSGE – θα πρέπει να ελίσσεται με γνώμονα περισσότερο την κοινή λογική, την οικονομική ιστορία (ιδιαίτερα της περιόδου 1929-1933) και την εμπειρία, και να σταματήσει να βασίζεται σε μοντέλα πλαστής πραγματικότητας. Η συμπεριφορά της Fed και της Τράπεζας της Αγγλίας τα τελευταία δύο χρόνια συνάδει με τα νέα αυτά δεδομένα (πιστεύω μάλιστα ότι η Τράπεζα της Αγγλίας έχει εγκαταλείψει πλήρως τα DSGE εδώ και αρκετό καιρό). Οι τελευταίες εξελίξεις στην ΕΚΤ εισηγούνται ότι το μήνυμα αυτό έχει περάσει και στην ευρωζώνη, όπου η ΕΚΤ φαίνεται πλέον να καθοδηγείται από το ένστικτο της επιβίωσής της.
Η έξοδος της παγκόσμιας οικονομίας από την οικονομική κρίση συνδέεται άρρηκτα με την έξοδο των οικονομικών από τη δική τους κρίση. Ο δρόμος μπορεί να είναι μακρύς αλλά η πορεία έχει ήδη αρχίσει.
Πανίκος Δημητριάδης
Καθηγητής Οικονομικών
Πανεπιστήμιο του Leicester
Το συνέδριο διέφερε σε χαρακτήρα από αυτά που συνηθίζονται στα οικονομικά, όπου ο κάθε ερευνητής παρουσιάζει τα αποτελέσματα της δικής του έρευνας (και όπου τα μαθηματικά και η οικονομετρία δεν αποφεύγονται με τίποτα). Στη συγκεκριμένη περίπτωση οι οργανωτές ανάθεσαν σε 2-3 ακαδημαϊκούς να κάνουν μια σύντομη εισαγωγή για μια συγκεκριμένη πτυχή του θέματος, για να ακολουθήσει συζήτηση.
Στην πρώτη ημερίδα το θέμα ήταν «γιατί δεν προβλέψαμε την κρίση», και ομιλητές ήταν ο γνωστός καθηγητής μακροοικονομικής του Σικάγο V.V. Chari και ο γραφών.
Ο κ. Chari ξεκίνησε την ομιλία του λέγοντας ότι η ερώτηση που υπέβαλαν οι οργανωτές του συνεδρίου ήταν άστοχη. Η πιο καλή ερώτηση, είπε, ήταν γιατί οι αγορές δεν πρόβλεψαν την κρίση. Και η απάντηση (χωρίς τις λεπτομέρειες); Ότι οι αγορές λίγο-πολύ πρόβλεψαν τι θα γινόταν επειδή είχαν ορθολογικές προσδοκίες (rational expectations). Οι τράπεζες είχαν κάθε κίνητρο να μεγιστοποιήσουν τους κινδύνους που ανελάμβαναν γιατί ανέμεναν να διασωθούν από το φορολογούμενο σε περίπτωση αποτυχίας. Δηλαδή – με άλλα λόγια – την κρίση την προκάλεσε ο κρατικός παρεμβατισμός, συγκεκριμένα η σιωπηρή πολιτική Too Big To Fail (TBTF).
Κανείς φυσικά δεν διαφωνεί με τις αποσταθεροποιητικές επιπτώσεις που μπορεί να έχει η πολιτική TBTF, η οποία όμως κρίνεται ως απαραίτητη για να αποφεύγονται τα πολύ χειρότερα (δηλαδή οι συστημικές επιπτώσεις από κατάρρευση μιας μεγάλης τράπεζας). Οι παρενέργειες της πολιτικής αυτής – δηλαδή τα κίνητρα που δημιουργούνται για πιο ριψοκίνδυνες επενδύσεις - είναι γνωστές. Είναι και ο κυριότερος λόγος ο οποίος επιβάλλει όχι μόνο την αυστηρή ρύθμιση αλλά και την επιτήρηση των τραπεζών. Είναι επίσης ο λόγος γιατί ένας καλός ρυθμιστής δεν επαναπαύεται με την κεφαλαιακή επάρκεια, και αν ακόμη αυτή ικανοποιεί τις πρόνοιες της Βασιλείας ΙΙΙ.
Ο κ. Chari απέφυγε να ασχοληθεί με το θέμα της ρύθμισης και επιτήρησης των τραπεζών. Και ούτε ασχολήθηκε με το γεγονός ότι πολλοί επενδυτές δεν διασώθηκαν. Και ούτε μπόρεσε να εξηγήσει με την προσέγγιση των ορθολογικών προσδοκιών την κατάρρευση της Lehman (εκεί κατέφυγε σε προσωπικές αντιζηλίες, οι οποίες δεν καλύπτονται από κανένα οικονομικό μοντέλο). Επέμεινε όμως στη χρησιμότητα των μοντέλων DSGE, γιατί όπως ανέπτυξε, οι μακροοικονομικές επιπτώσεις από τις χρηματοοικονομικές «τριβές» (financial frictions) είναι πολύ μικρές, άρα μπορεί να αγνοηθούν. Στήριξε την άποψη αυτή σε εκτιμήσεις ότι και αν ακόμη οι επιχειρήσεις δεν μπορούν να δανεισθούν καθόλου, οι επενδύσεις θα μειωθούν μόνο κατά 10%.
Δυστυχώς κανένας δεν ρώτησε αν αυτός ο αριθμός προέρχεται από οικονομετρική εκτίμηση ή από τη μέθοδο του calibration – η οποία είναι και η συνήθης μέθοδος που χρησιμοποιούν οι χρήστες αυτών των μοντέλων. Η μέθοδος αυτή περιλαμβάνει ένα μείγμα παραμέτρων οι οποίες προέρχονται από οικονομετρικές εκτιμήσεις - οι οποίες χρησιμοποιούν στατιστικά στοιχεία - και κάποιων που επιβάλλονται από τον ερευνητή για να συνάδουν οι λύσεις όχι τόσο με την πραγματικότητα αλλά με την προηγούμενη βιβλιογραφία...
Αυτή η διαδικασία έχει δημιουργήσει αρκετές πλαστές πραγματικότητες για αυτούς που ασχολούνται με τα μοντέλα αυτά, στις οποίες ζουν εκ του ασφαλούς. Η συνήθης αντιμετώπιση της πραγματικής πραγματικότητας από τους χρήστες αυτών των μοντέλων, όταν αυτή δεν συνάδει με τις προβλέψεις τους, είναι ότι η πραγματική πραγματικότητα είναι λάθος.
Κάτι ανάλογο δηλαδή με την Αλίκη στη χώρα των θαυμάτων που δεν μπορούσε να ξεχωρίσει σε ποιά πραγματικότητα ζούσε. Ο καθηγητής του Cambridge Hashem Pesaran κάνει μια ιδιαίτερα ενδιαφέρουσα ανάλυση (χωρίς μαθηματικά) του θέματος αυτού με τίτλο «πώς θα ξεφύγουμε από το ζουρλομανδύα των DSGE» στο τελευταίο τεύχος του περιοδικού Manchester School (το οποίο συστήνω ανεπιφύλακτα γιατί περιλαμβάνει και άλλα σημαντικά άρθρα για το μέλλον των μακροοικονομικών, που προέρχονται από το συνέδριο MMF 2010 που έγινε στο ΤΕΠΑΚ τον περασμένο Σεπτέμβρη).
Παρενθετικά, σε αυτό το οικονομικό θαύμα πρωτοστάτησε πριν αρκετά χρόνια ο Νομπελίστας Robert Lucas σε ένα μεγάλο συνέδριο οικονομετρίας στην Τουλούζη. Όταν μετά από την προεδρική του εκφώνηση ο καθηγητής David Hendry της Οξφόρδης του ανέφερε ότι τα μισά στοιχεία που παρουσίασε δεν συνάδουν με την ιστορία του, ο Lucas πήρε ένα χαρτί και έκρυψε όλα τα στοιχεία που δεν «συνεργάζονταν». Μετά ρώτησε τον Hendry “is it better now?”. Το ακροατήριο – στο οποίο βρισκόμουν – έμεινε έκθαμβο.
Πίσω στο μέλλον, δηλαδή το 2011 και στη δική μου εισαγωγή, υπενθύμισα τη γνωστή κριτική των μοντέλων DSGE του Willem Buiter αλλά και την απόρριψη τους από ένα ευρύ φάσμα οικονομολόγων.
Επικεντρώθηκα κυρίως στο ρόλο που διαδραμάτισε το ΔΝΤ, το οποίο, όπως έχω εξηγήσει σε προηγούμενο μου άρθρο, ενώ φαίνεται να γνώριζε τους κινδύνους επισήμως προτίμησε να τους αγνοήσει παρά να σταθεί αντιμέτωπο με το ΥΠΟΙΚ των ΗΠΑ. Επίσης τόνισα το γεγονός ότι οι κεντρικές τράπεζες της δύσης είχαν προειδοποιηθεί για όλους τους κινδύνους που προέκυπταν από την ομολογοποίηση των στεγαστικών δανείων από την Τράπεζα Διεθνών Συναλλαγών από το 2003, αλλά προτίμησαν και αυτές να κρύψουν το κεφάλι τους στην άμμο. Υπενθύμισα επίσης το ρόλο που έπαιξαν οι παράγοντες της πολιτικής οικονομίας, οι στενές σχέσεις μεταξύ Ουάσιγκτον και Wall Street οι οποίες οδήγησαν στη χαλαρή ρύθμιση, όπως και τον καταλυτικό ρόλο του Greenspan. Ανάφερα επίσης την ίδια την ακαδημαϊκή βιβλιογραφία που αφορά το θέμα της συμβολής του χρηματοοικονομικού συστήματος στην ανάπτυξη και την έμφαση που έδινε η Ουάσιγκτον σε θέματα φιλελευθεροποίησης. Δεν απέφυγα όμως να θυμίσω ότι ο γραφών προειδοποιούσε για τους κινδύνους που απορρέουν από τις φιλελευθεροποιήσεις σε συνθήκες χαλαρής ρύθμισης από τουλάχιστον το 1996 και ότι από το 2001 είχε δείξει ότι το χρηματοπιστωτικό σύστημα των ΗΠΑ δεν είχε συμβάλει καθόλου στην ανάπτυξη της χώρας.
Οι ατέλειες της Βασιλείας ΙΙΙ ήταν ένα από τα θέματα τα οποία ανέπτυξαν οι νομικοί. Το πιο τρανταχτό παράδειγμα είναι η μεταχείριση των κρατικών ομολόγων που εκδίδονται από χώρες της ευρωζώνης, θέμα το οποίο κάλυψε σε άλλη ημερίδα η νομικός του Αμερικανικού Πανεπιστημίου της Ουάσιγκτον Anna Gelpen. Εξήγησε ότι σύμφωνα με τη Βασιλεία ΙΙ και ΙΙΙ (και λόγω επίσης συμφωνίας μεταξύ των κρατών της ευρωζώνης), τα ομόλογα του Ελληνικού κράτους (όπως και όλων των άλλων χωρών της ευρωζώνης), συνεχίζουν να θεωρούνται ως να έχουν τον ίδιο κίνδυνο με τα ομόλογα του Γερμανικού, όσον αφορά τον υπολογισμό της κεφαλαιακής επάρκειας. Δηλαδή, όταν μια τράπεζα πουλήσει 1 δισ. γερμανικά ομόλογα και «επενδύσει» τα χρήματα σε ελληνικά ομόλογα, δεν χρειάζεται να αυξήσει την κεφαλαιακή της επάρκεια ούτε και κατά ένα σεντ, αφού και στις δύο περιπτώσεις τα κεφάλαια που απαιτούνται είναι μηδενικά. Αυτή είναι μια ρύθμιση η οποία έχει παραμείνει από τη Βασιλεία Ι η οποία μέσα στις σημερινές συνθήκες δημιουργεί τεράστια κίνητρα για ‘regulatory arbitrage’. Εξηγεί, πιστεύω, και την απόκτηση ελληνικών ομολόγων από τις κυπριακές τράπεζες μετά την απαρχή της ελληνικής κρίσης και τονίζει την αδυναμία της κεφαλαιακής επάρκειας για να διασφαλίσει τη σταθερότητα του τραπεζικού συστήματος, όπως επίσης και τη σημασία της επιτήρησης.
Μάλιστα ο καθηγητής του Πανεπιστημίου της Νέας Υόρκης Lawrence White – ο οποίος στα γραπτά του είναι ένας από τους πιο ένθερμους υποστηρικτές της ελεύθερης αγοράς – υποστήριξε στη δική του παρουσίαση, αντλώντας και από τις εμπειρίες του ως μέλος ΔΣ ρυθμιστικού οργάνου, ότι όταν δεν υπάρχει πλήρης διαφάνεια, ο ρυθμιστής έχει την υποχρέωση να απαγορεύσει επενδύσεις για τις οποίες ο κίνδυνος είναι αδύνατο και δύσκολο να εκτιμηθεί, και σίγουρα όπου η Βασιλεία ΙΙ ή ΙΙΙ παρουσιάζει αδυναμία.
O κολοσσός της βιβλιογραφίας Douglas Diamond (γνωστός για το πιο κλασσικό μοντέλο των τραπεζικών, το οποίο εξηγεί την αλληλεπίδραση μεταξύ ρευστότητας και φερεγγυότητας) εξήγησε με απλά λόγια τη σημασία της έλλειψης ρευστότητας για τη χρηματοοικονομική σταθερότητα και την αποφυγή κρίσεων. Ο καθηγητής του Wharton School Franklin Allen ασχολήθηκε με τη σχέση μεταξύ χρηματοοικονομικής και μακροοικονομικών, και εξήγησε και αυτός με πολύ απλά λόγια γιατί είναι απαραίτητο οι μακροοικονομολόγοι να λαμβάνουν υπόψη τις χρηματοοικονομικές συνθήκες, όπως και την ανάγκη για τα χρηματοοικονομικά να λαμβάνουν υπόψη τους τους μακροοικονομικούς παράγοντες. Ο καθηγητής του Vanderbilt Peter Rousseau παρουσίασε αποτελέσματα που έδειξαν ότι κατά την περίοδο 1990-2004 ο χρηματοοικονομικός τομέας, διεθνώς, σταμάτησε να προωθεί την ανάπτυξη, λόγω κυρίως των πολλών κρίσεων.
Τα πορίσματα του συνεδρίου ήταν αρκετά ενθαρρυντικά για το μέλλον των οικονομικών. Πρώτον, πολλοί κορυφαίοι οικονομολόγοι, οι οποίοι έχουν τη δυνατότητα να ωθήσουν καινοτομίες και νέους τρόπους σκέψης, αντιλαμβάνονται ότι το status quo δεν είναι πλέον επιλογή. Ακόμη και πριν ένα χρόνο αυτό δεν ήταν δεδομένο. Δεύτερον τα μακροοικονομικά θα υποχρεωθούν – για να μην περιθωριοποιηθούν - να λαμβάνουν πολύ πιο σοβαρά υπόψη το ρόλο του χρηματοοικονομικού συστήματος στα μοντέλα τους. Τρίτον, τα χρηματοοικονομικά θα αρχίσουν να λαμβάνουν πολύ πιο σοβαρά υπόψη τις πολλαπλές επιπτώσεις από τους μακροοικονομικούς κινδύνους, όπως και το ρόλο της πολιτικής οικονομίας.
Προσβλέπω ότι τα μακροοικονομικά του μέλλοντος θα οδηγήσουν και σε θεσμικές αλλαγές οι οποίες θα αναβαθμίσουν τη σημασία της σταθερότητας του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Οι αλλαγές αυτές φυσικά θα πάρουν χρόνο (ελπίζω όχι τόσο όσο χρειάστηκαν για να εκλείψουν οι δεινόσαυροι). Εν τω μεταξύ η οικονομική πολιτική – ιδιαίτερα η νομισματική η οποία βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στα μοντέλα DSGE – θα πρέπει να ελίσσεται με γνώμονα περισσότερο την κοινή λογική, την οικονομική ιστορία (ιδιαίτερα της περιόδου 1929-1933) και την εμπειρία, και να σταματήσει να βασίζεται σε μοντέλα πλαστής πραγματικότητας. Η συμπεριφορά της Fed και της Τράπεζας της Αγγλίας τα τελευταία δύο χρόνια συνάδει με τα νέα αυτά δεδομένα (πιστεύω μάλιστα ότι η Τράπεζα της Αγγλίας έχει εγκαταλείψει πλήρως τα DSGE εδώ και αρκετό καιρό). Οι τελευταίες εξελίξεις στην ΕΚΤ εισηγούνται ότι το μήνυμα αυτό έχει περάσει και στην ευρωζώνη, όπου η ΕΚΤ φαίνεται πλέον να καθοδηγείται από το ένστικτο της επιβίωσής της.
Η έξοδος της παγκόσμιας οικονομίας από την οικονομική κρίση συνδέεται άρρηκτα με την έξοδο των οικονομικών από τη δική τους κρίση. Ο δρόμος μπορεί να είναι μακρύς αλλά η πορεία έχει ήδη αρχίσει.
Πανίκος Δημητριάδης
Καθηγητής Οικονομικών
Πανεπιστήμιο του Leicester
23 σχόλια
on 21/09/2011
Great update Professor thanks!
on 21/09/2011
Πολύ ενημερωτικό και ενδιαφέρον το άρθρο. Είναι αλήθεια πως η Βασιλεία απέτυχε να αποτρέψει την κρίση όπως και οι εποπτικές αρχές για ένα πολύ απλό λόγο που έχει αναφεθρεί...ότι δηλαδή υπάρχει προσδοκία από τους πλεονέκτες (greedy) τραπεζίτες ότι ενώ τα κέρδη ιδιωτικοποιούνται οι ζημιές κοινωνικοποιούνται. Ο μετοχικός έλεγχος έχει περάσει πλέον στα χέρια των μεγάλων θεσμικών όπως hedge funds που δεν ενδιαφέρονται για την ποιότητα της διεύθυνσης και κυρίως της εταιρικής διακυβέρνησης ενώ και οι εποπτικές αρχές παραβλέπουν σε μεγάλο βαθμό τα συγκρουόμενα συμφέροντα επενδυτών και διοικητικών συμβουλίων και επικεντρώνονται μόνο στη προστασία των καταθετών. Άλλωστε αν μια τράπεζα αποτύχει δεν είναι οι επόπτες που θα πληρώσουν τη νύφη.....γι'αυτό λοιπόν ολόκληρο το σύστημα έχει αποτύχει κατ'επανάληψη.
on 21/09/2011
These are very good points.
What we need to do is to increase the accountability of regulators and central banks, something that, alarmingly, is not discussed much at all, while some of them (e.g. MK) do not miss any opportunity to engage in banker-bashing.
I forgot to add the following link, which provides a summary of my two main points at the conference, one of which is increased accountability for central banks:
http://givegoodeconomicsachance.blogspot.com/2011/09/it-is-central-banks-that-should-have.html
What we need to do is to increase the accountability of regulators and central banks, something that, alarmingly, is not discussed much at all, while some of them (e.g. MK) do not miss any opportunity to engage in banker-bashing.
I forgot to add the following link, which provides a summary of my two main points at the conference, one of which is increased accountability for central banks:
http://givegoodeconomicsachance.blogspot.com/2011/09/it-is-central-banks-that-should-have.html
on 21/09/2011
Το άρθρο του καθηγητή τολμά να αγγίξει πτυχές των οικονομικών τις οποίες αποφεύγουν κάποιοι δηλοί του επαγγέλματος. Μέχρι σήμερα ελάχιστοι έχουν γράψει ευθαρσώς για τις προσποιήσεις και παραπλανήσεις που χαρακτηρίζουν τη μοντέρνα προσέγγιση στην οικονομολογία. Ο δρ Δημητριάδης θυμίζει το χωριατόπουλο που φώναξε ‘‘ο αυτοκράτορας είναι γυμνός’’ στο ομώνυμο παραμύθι. Συναφώς, σας ερωτώ, πότε προηγουμένως διαβάσατε σε ένα ολοκληρωμένο κείμενο να γίνεται αναφορά:
1) στη λανθασμένη βάση της χρηματοοικονομικής εποπτείας και ειδικά της ρύθμισης και επιτήρησης των τραπεζών;
2) στη συνδρομή προσωπικών αντιζηλιών στην καλπάζουσα χρηματοπιστωτική κρίση;
3) ότι τα μοντέλα DSGE αγνοούν την ύπαρξη τριβών, ατελειών ή παρεμβάσεων που, μεταξύ άλλων, συντηρούν πλεονάσματα και ελλείμματα μονάδων, κλάδων και κρατών;
4) στην επιλογή παραμέτρων από πανεπιστημιακούς ώστε οι μαθηματικές λύσεις να συνάδουν με την προηγούμενη βιβλιογραφία…!
5) στην αποδοχή ύπαρξης πλαστών πραγματικοτήτων ώστε να μη προκαλείται η αντίδραση του ακαδημαϊκού κατεστημένου …!
6) ότι οι αρμόδιοι φορείς προτίμησαν να αγνοήσουν τις προειδοποιήσεις της Τράπεζας Διεθνών Συναλλαγών από το 2003 για τους κινδύνους από την τιτλοποίηση και την έξαρση των στεγαστικών δανείων;
7) ότι το χρηματοοικονομικό σύστημα και η πολύφερνη φιλελευθεροποίησή του δεν έχουν συμβάλει στην οικονομική ανάπτυξη των ΗΠΑ και άλλων κρατών από το 1990;
8) ότι τα ομόλογα του Ελληνικού κράτους θεωρούνται ότι έχουν τον ίδιο βαθμό κινδύνου με τα ομόλογα του Γερμανικού δημοσίου, όσον αφορά τον υπολογισμό της κεφαλαιακής επάρκειας;
9) ότι οι μάκρο-οικονομολόγοι δεν λαμβάνουν υπόψη τις χρηματοοικονομικές συνθήκες και ότι οι χρήματο-οικονομολόγοι δεν λαμβάνουν υπόψη τους μακροοικονομικούς παράγοντες …
Ό καθηγητής είναι άξιος συγχαρητηρίων για τη βεβαιότητά του ότι το status quo δεν είναι πλέον επιλογή καθώς, επίσης, για τη δυνατότητά του να ανοίγει νέους δρόμους και τρόπους σκέψης. Με οικονομολόγους όπως το δρα Δημητριάδη το μέλλον του τομέα είναι ενθαρρυντικό.
1) στη λανθασμένη βάση της χρηματοοικονομικής εποπτείας και ειδικά της ρύθμισης και επιτήρησης των τραπεζών;
2) στη συνδρομή προσωπικών αντιζηλιών στην καλπάζουσα χρηματοπιστωτική κρίση;
3) ότι τα μοντέλα DSGE αγνοούν την ύπαρξη τριβών, ατελειών ή παρεμβάσεων που, μεταξύ άλλων, συντηρούν πλεονάσματα και ελλείμματα μονάδων, κλάδων και κρατών;
4) στην επιλογή παραμέτρων από πανεπιστημιακούς ώστε οι μαθηματικές λύσεις να συνάδουν με την προηγούμενη βιβλιογραφία…!
5) στην αποδοχή ύπαρξης πλαστών πραγματικοτήτων ώστε να μη προκαλείται η αντίδραση του ακαδημαϊκού κατεστημένου …!
6) ότι οι αρμόδιοι φορείς προτίμησαν να αγνοήσουν τις προειδοποιήσεις της Τράπεζας Διεθνών Συναλλαγών από το 2003 για τους κινδύνους από την τιτλοποίηση και την έξαρση των στεγαστικών δανείων;
7) ότι το χρηματοοικονομικό σύστημα και η πολύφερνη φιλελευθεροποίησή του δεν έχουν συμβάλει στην οικονομική ανάπτυξη των ΗΠΑ και άλλων κρατών από το 1990;
8) ότι τα ομόλογα του Ελληνικού κράτους θεωρούνται ότι έχουν τον ίδιο βαθμό κινδύνου με τα ομόλογα του Γερμανικού δημοσίου, όσον αφορά τον υπολογισμό της κεφαλαιακής επάρκειας;
9) ότι οι μάκρο-οικονομολόγοι δεν λαμβάνουν υπόψη τις χρηματοοικονομικές συνθήκες και ότι οι χρήματο-οικονομολόγοι δεν λαμβάνουν υπόψη τους μακροοικονομικούς παράγοντες …
Ό καθηγητής είναι άξιος συγχαρητηρίων για τη βεβαιότητά του ότι το status quo δεν είναι πλέον επιλογή καθώς, επίσης, για τη δυνατότητά του να ανοίγει νέους δρόμους και τρόπους σκέψης. Με οικονομολόγους όπως το δρα Δημητριάδη το μέλλον του τομέα είναι ενθαρρυντικό.
on 21/09/2011
Dr Michaelide:
Thank you for your flattering comments , but I shouldn't really take credit for all this.
All I am doing is providing a summary in Greek of the views expressed at the conference I was fortunate enough to have been invited, where I felt i was in the company of giants.
My article shows, I hope, that key people in the discipline - with few exceptions - have recognised the need for change. This is, in fact, the reason that I am now beginning to be moderately optimistic about the future. When views in the US are changing so radically, sooner or later Europe will follow.
It seems to me that once again, it's the Darwinian survival instinct driving much of this. To survive we need to adapt and evolve, otherwise we will become extinct.
Other disciplines, such as law can easily take over from economics in areas such as financial regulation. The legal scholars have a much more pragamatic view of the world and understand economic principles very well. Moreover they have an amazing ability to tell good economics from bad - they couldn't for example come to grips with the notion of Ricardian equivalence, which is behind simple notions of fiscal austerity. The comparison of government finances with househld finances which is used frequently to justify cuts is one they took issue with. Indeed, it does not survive infinite horizons with any degree of real uncertainty (e.g. ambiguity). The notion that we live in a world with probabilistic uncertainty and we all know the probabilities of every possible event in the future, because we all have RE and work from the same model, is one that the lawyers find particularly ridiculous. I must admit I cannot blame them.
Thank you for your flattering comments , but I shouldn't really take credit for all this.
All I am doing is providing a summary in Greek of the views expressed at the conference I was fortunate enough to have been invited, where I felt i was in the company of giants.
My article shows, I hope, that key people in the discipline - with few exceptions - have recognised the need for change. This is, in fact, the reason that I am now beginning to be moderately optimistic about the future. When views in the US are changing so radically, sooner or later Europe will follow.
It seems to me that once again, it's the Darwinian survival instinct driving much of this. To survive we need to adapt and evolve, otherwise we will become extinct.
Other disciplines, such as law can easily take over from economics in areas such as financial regulation. The legal scholars have a much more pragamatic view of the world and understand economic principles very well. Moreover they have an amazing ability to tell good economics from bad - they couldn't for example come to grips with the notion of Ricardian equivalence, which is behind simple notions of fiscal austerity. The comparison of government finances with househld finances which is used frequently to justify cuts is one they took issue with. Indeed, it does not survive infinite horizons with any degree of real uncertainty (e.g. ambiguity). The notion that we live in a world with probabilistic uncertainty and we all know the probabilities of every possible event in the future, because we all have RE and work from the same model, is one that the lawyers find particularly ridiculous. I must admit I cannot blame them.
on 24/09/2011
Εδώ θα κάμω παρέμβαση να συμφωνήσω με τον Σοφοκλή.Για μας που θέλουμε να ξέρουμε τι γίνεται τα άρθρα σας και οι παραπομπές σε άλλα άρθρα /δημοσιεύματα /γεγονότα είναι εξαιρετικά χρήσιμα.Αλλο να βλέπεις να παρελαύνουν από Bloomberg,CNBC κλπ διάφορους καθηγητές/οικονομολόγους και άλλο να ξέρεις το ιστορικό τους .Τον Simon ,τον Buiter και άλλους που επανειλημμένα αναφέρθηκαν στα άρθρα σας τους έβλεπα και δεν μου έλεγε τίποτε το όνομα τους πριν.Τώρα ακούω πιο προσεκτικά τι έχουν να πουν.
Τα blogs είναι ιδιαίτερα χρήσιμα και αν τα σχόλια μας έμπαιναν πιο γρήγορα θα γινόταν πολύ πιο εποικοδομητικός διάλογος.
Επειδή δε έχω συμφέρον από κανένα και μπορώ να κάμω ελεύθερα και κριτική και άλλο σχόλιο θα πώ έστω και αν έρχεται σε αντίθεση με τηνμετριοπάθεια στην απάντηση στον Σοφοκλή ότι αρκετές φορές έτυχε να είμαι ακροατής σε πανελ σε πανεπιστημιακές εκδηλώσεις και πάντα όλοι οι συνομιλητές ήταν του΄ιδίου επιπέδου.Έτσι είμαι σίγουρος οτι οι διοργανωτές του συνεδρίου θεωρούν την έρευνα σας και ότι έχετε να πείτε εξίσου αξιόλογη με των άλλων συμμετεχέντων.
Τα blogs είναι ιδιαίτερα χρήσιμα και αν τα σχόλια μας έμπαιναν πιο γρήγορα θα γινόταν πολύ πιο εποικοδομητικός διάλογος.
Επειδή δε έχω συμφέρον από κανένα και μπορώ να κάμω ελεύθερα και κριτική και άλλο σχόλιο θα πώ έστω και αν έρχεται σε αντίθεση με τηνμετριοπάθεια στην απάντηση στον Σοφοκλή ότι αρκετές φορές έτυχε να είμαι ακροατής σε πανελ σε πανεπιστημιακές εκδηλώσεις και πάντα όλοι οι συνομιλητές ήταν του΄ιδίου επιπέδου.Έτσι είμαι σίγουρος οτι οι διοργανωτές του συνεδρίου θεωρούν την έρευνα σας και ότι έχετε να πείτε εξίσου αξιόλογη με των άλλων συμμετεχέντων.
on 24/09/2011
Το πιο πάνω σχόλιο είναι δικό μου.Δεν ξέρω γιατί αποδίδεται σε ανώνυμο.
on 24/09/2011
It happened to me once as well and Invisible thought I was also posting as an Anonymous to support Taylor! I think this happens when people forget to write their name in the name space and the comment is posted as "Anonymous"!
on 21/09/2011
Πράγματι είναι εξαιρετική η ενημέρωση για όλους εμάς που δεν έχουμε την ευκαιρία να παρακολουθούμε τις τρέχουσες οικονομικές θεωρίες και εξελίξεις.Ακόμα πιο χρήσιμη η ανάλυση του καθηγητή διότι συνόψισε σε ένα σύντομο κείμενο αυτά που και κάποιος μη ειδικός θα χρειαζόταν μήνες να μάθει.
on 21/09/2011
Πολλά ενδιαφέροντα και σωστά σημεία στο άρθρο του Δρ Δημητριάδη.
Στη πράξη οι ρυθμιστές ακολουθούν, με κάποια χρονική υστέρηση, τους εκάστοτε κανόνες Basel. Δύσκολα αλλάζουν οι κανόνες χωρίς χρονοβόρες διαδικασίες και συμβιβασμούς μεγάλων παικτών. Οι μελέτες του Δρ Δημητριάδη, όπως και των ακαδημαϊκών που έχουν διαφορετικές απόψεις, είναι μέρος των διαδικασιών αυτών.
Αλλά θα ήθελα να συζητηθεί περισσότερο το θέμα του "regulatory arbitrage" και της εντύπωσης (μερικώς ορθής) ότι "τα κερδη ιδιωτικοποιούνται και οι ζημιές κοινωνικοποιούνται".
Με λίγες εξαιρέσεις, όταν κράτη "σώζουν¨προβληματική τράπεζα, αποκτούν και πλειοψηφικό πακέτο των μετοχών της εις βάρος των προϋπαρχόντων μετόχων, των οποίων (πολύ σωστά) η αξία χάνεται. Και σε αρκετές περιπτώσεις σαν στες ΗΠΑ και στην Αγγλία πρόσφατα, το κράτος εξασφαλίζει ή αναμένει κέρδη από τη μελλοντική εκποίηση της εθνικοποιημένης πλέον τράπεζας. Αν και κάποτε το κράτος ζημιώνει και εκείνο, είναι λαϊκισμός να λέμε ότι οι μέτοχοι κερδίζουν όσο κερδίζουν και δεν χάνουν όταν χάνουν!
Σε κάθε επιχειρησιακή δραστηριότητα, παίρνεις ρίσκα για να κάνεις κέρδος. Από τες τραπεζικές δραστηριότητες κερδίζουν (όταν όλα παν καλά) οι μέτοχοι με μερίσματα και υπεραξίες, το κράτος με τους φόρους, οι εργαζόμενοι με αξιοζήλευτες απολαβές και οφελείματα, οι καταθέτες με ανταγωνιστικούς τόκους και οι δανειζόμενοι με ρευστότητα. Όταν τα πράγματα πάνε στραβά αναπόφευκτα θα γίνεται καυγάς ποιός δεν πρέπει να πληρώσει. Και με τα fat tails και τα black swans που έχει σωστά εντοπίσει ο φίλος Taylor, τα πράγματα πάνε στραβά πιο συχνά από ότι θέλουμε.
Η δύσκολη ισορροπία για το ρυθμιστή και για το κράτος είναι να περιορίσει τους κινδύνους (π.χ. με ψηλότερα κεφάλαια της τράπεζας), να εξασφαλίσει τους κοινωνικά αδύνατους καταθέτες (π.χ. μέχρι 100,000 ευρώ) και ταυτόχρονα να μη σκοτώσει την επιχειρηματικότητα με υπερβολικές εξασφαλίσεις, έστω και αν αυτές φανούν ανεπαρκείς αν έρθει κρίσις. Για όλα αυτά ένας "τυφλοσύρτης¨ τύπου Basel ίσως είναι σήμερα το αποδεκτό "best practice".
Οι οικονομολόγοι έχουν το άχαρες έργο της διάγνωσης κα της πρόβλεψης, και το πιό έυκολο, σαν τους παθολογοανατόμους, να εξηγούν εκ των υστέρων τα λάθη που έχουν γίνει.
Στη πράξη οι ρυθμιστές ακολουθούν, με κάποια χρονική υστέρηση, τους εκάστοτε κανόνες Basel. Δύσκολα αλλάζουν οι κανόνες χωρίς χρονοβόρες διαδικασίες και συμβιβασμούς μεγάλων παικτών. Οι μελέτες του Δρ Δημητριάδη, όπως και των ακαδημαϊκών που έχουν διαφορετικές απόψεις, είναι μέρος των διαδικασιών αυτών.
Αλλά θα ήθελα να συζητηθεί περισσότερο το θέμα του "regulatory arbitrage" και της εντύπωσης (μερικώς ορθής) ότι "τα κερδη ιδιωτικοποιούνται και οι ζημιές κοινωνικοποιούνται".
Με λίγες εξαιρέσεις, όταν κράτη "σώζουν¨προβληματική τράπεζα, αποκτούν και πλειοψηφικό πακέτο των μετοχών της εις βάρος των προϋπαρχόντων μετόχων, των οποίων (πολύ σωστά) η αξία χάνεται. Και σε αρκετές περιπτώσεις σαν στες ΗΠΑ και στην Αγγλία πρόσφατα, το κράτος εξασφαλίζει ή αναμένει κέρδη από τη μελλοντική εκποίηση της εθνικοποιημένης πλέον τράπεζας. Αν και κάποτε το κράτος ζημιώνει και εκείνο, είναι λαϊκισμός να λέμε ότι οι μέτοχοι κερδίζουν όσο κερδίζουν και δεν χάνουν όταν χάνουν!
Σε κάθε επιχειρησιακή δραστηριότητα, παίρνεις ρίσκα για να κάνεις κέρδος. Από τες τραπεζικές δραστηριότητες κερδίζουν (όταν όλα παν καλά) οι μέτοχοι με μερίσματα και υπεραξίες, το κράτος με τους φόρους, οι εργαζόμενοι με αξιοζήλευτες απολαβές και οφελείματα, οι καταθέτες με ανταγωνιστικούς τόκους και οι δανειζόμενοι με ρευστότητα. Όταν τα πράγματα πάνε στραβά αναπόφευκτα θα γίνεται καυγάς ποιός δεν πρέπει να πληρώσει. Και με τα fat tails και τα black swans που έχει σωστά εντοπίσει ο φίλος Taylor, τα πράγματα πάνε στραβά πιο συχνά από ότι θέλουμε.
Η δύσκολη ισορροπία για το ρυθμιστή και για το κράτος είναι να περιορίσει τους κινδύνους (π.χ. με ψηλότερα κεφάλαια της τράπεζας), να εξασφαλίσει τους κοινωνικά αδύνατους καταθέτες (π.χ. μέχρι 100,000 ευρώ) και ταυτόχρονα να μη σκοτώσει την επιχειρηματικότητα με υπερβολικές εξασφαλίσεις, έστω και αν αυτές φανούν ανεπαρκείς αν έρθει κρίσις. Για όλα αυτά ένας "τυφλοσύρτης¨ τύπου Basel ίσως είναι σήμερα το αποδεκτό "best practice".
Οι οικονομολόγοι έχουν το άχαρες έργο της διάγνωσης κα της πρόβλεψης, και το πιό έυκολο, σαν τους παθολογοανατόμους, να εξηγούν εκ των υστέρων τα λάθη που έχουν γίνει.
on 21/09/2011
I am glad we are beginning to agree.
You are right in saying that shareholders did take a hit, although some argue they should have been completely wiped out for not doing their monitoring well enough.
Your comments miss, however, one important element - the agency problem within a bank.
Shareholders are typically less well informed than bank insiders (commonly known these days as 'bankers') , by which I mean the senior managers (CEO's and all those who are paid in the form of bonuses).
Those who have benefited most from the unfair bets against the taxpayer are precisely the bankers and not the shareholders. Even when bankers lost their jobs, they had already amassed fortunes from gambling with other people's money (depositors', shareholders and other investors). Making huge profits by deliberately hiding the risk from investors by creating complex products was a very profitable business for banker in the short term. It is in this sense that (short-term) profits have been privatised and losses socialised.
Moreover, fat bonuses have done nothing to promote growth, if anything they have undermined it by diverting some of the best human capital from the more innovative sectors into banking (See, for example, James Ang's paper in EER 2011).
What needs to change is the remuneration of 'bankers', so that their reward structure does not create incentives for them to gamble with other people's money. Paying them in the form of co-co's (which become worthless if a bank gets into trouble) is a good way forward, although, the devil is in the detail, as always.
Banks are 'special'. Comparisons with other industries are not sound, partly because of multiple layers of information problems, which are exacerbated by fnancial innovation. Also, the enormous externalities from bank failures, when a bank is systemic, are not something that is found in other industries. Finally, leverage in banking is way out of line with other industries which means that a sudden loss of confidence can trigger illiquidity and bank runs, affecting even well capitalised banks (due to asymmetric info).
Basle is good but it's not enough. After all it has been put together by the bankers themselves who had no incentive to address the real issues. That is why bank supervision is, once again, acquiring much more importance.
You are right in saying that shareholders did take a hit, although some argue they should have been completely wiped out for not doing their monitoring well enough.
Your comments miss, however, one important element - the agency problem within a bank.
Shareholders are typically less well informed than bank insiders (commonly known these days as 'bankers') , by which I mean the senior managers (CEO's and all those who are paid in the form of bonuses).
Those who have benefited most from the unfair bets against the taxpayer are precisely the bankers and not the shareholders. Even when bankers lost their jobs, they had already amassed fortunes from gambling with other people's money (depositors', shareholders and other investors). Making huge profits by deliberately hiding the risk from investors by creating complex products was a very profitable business for banker in the short term. It is in this sense that (short-term) profits have been privatised and losses socialised.
Moreover, fat bonuses have done nothing to promote growth, if anything they have undermined it by diverting some of the best human capital from the more innovative sectors into banking (See, for example, James Ang's paper in EER 2011).
What needs to change is the remuneration of 'bankers', so that their reward structure does not create incentives for them to gamble with other people's money. Paying them in the form of co-co's (which become worthless if a bank gets into trouble) is a good way forward, although, the devil is in the detail, as always.
Banks are 'special'. Comparisons with other industries are not sound, partly because of multiple layers of information problems, which are exacerbated by fnancial innovation. Also, the enormous externalities from bank failures, when a bank is systemic, are not something that is found in other industries. Finally, leverage in banking is way out of line with other industries which means that a sudden loss of confidence can trigger illiquidity and bank runs, affecting even well capitalised banks (due to asymmetric info).
Basle is good but it's not enough. After all it has been put together by the bankers themselves who had no incentive to address the real issues. That is why bank supervision is, once again, acquiring much more importance.
on 22/09/2011
I agree with you that some executive compensation packages and bonuses have gotten out of hand. But this is especially true for the investment banking sector, in which risk taking is part of the game. This is a good reason to avoid all incestuous connections between investment banks and commercial or retail institutions.
Fortunately in our corner of the world investment banking is a very marginal part of our institutions. So Basel rules, and their improvements from time to time, may be adequate.
Bonuses to our senior commercial bank execs seem high by local income standards but are roughly in line with pay scales in similar size operations around us and may be essential to attract top talent.
As in all organisations (including government) there is a real problem when we pay top salaries to lesser talents. But this is a difficult issue for management, not for the regulators.
Fortunately in our corner of the world investment banking is a very marginal part of our institutions. So Basel rules, and their improvements from time to time, may be adequate.
Bonuses to our senior commercial bank execs seem high by local income standards but are roughly in line with pay scales in similar size operations around us and may be essential to attract top talent.
As in all organisations (including government) there is a real problem when we pay top salaries to lesser talents. But this is a difficult issue for management, not for the regulators.
on 22/09/2011
Only a naive, complacent or foolish regulator will rely solely on Basle rules to deliver financial stability, even for banks that are not involved in investment banking.
As I have explained above Basle I, II and II treat sovereign bonds of EU states as carrying a zero risk weight. In other words a bank can, in principle, invest all of its assets in Greek bonds without the need to raise any capital. This means that it will always appear over-capitalised. When Greece defaults it would, of course, go bust. In this admittedly extreme scenario that is nevertheless illustrative Basle offers no protection whatsoever. The lawyers understand this very well, I find it perplexing that seemingly well trained economists, of whatever persuasion, still refuse to do so.
I do not know what the reward structures in Cypriot banks are. But when a (non-state owned) bank 'invests' £2.0 billion or so in Greek bonds after the onset of the Greek crisis, the alarm bells should be ringing. It certainly points towards short-termism and distorted incentives, if nothing else.
As I have explained above Basle I, II and II treat sovereign bonds of EU states as carrying a zero risk weight. In other words a bank can, in principle, invest all of its assets in Greek bonds without the need to raise any capital. This means that it will always appear over-capitalised. When Greece defaults it would, of course, go bust. In this admittedly extreme scenario that is nevertheless illustrative Basle offers no protection whatsoever. The lawyers understand this very well, I find it perplexing that seemingly well trained economists, of whatever persuasion, still refuse to do so.
I do not know what the reward structures in Cypriot banks are. But when a (non-state owned) bank 'invests' £2.0 billion or so in Greek bonds after the onset of the Greek crisis, the alarm bells should be ringing. It certainly points towards short-termism and distorted incentives, if nothing else.
on 22/09/2011
Unfortunately the alarm bells ARE ringing loud and clear.
But you only see the tree ( 2 billion euro exposure to Greek government debt, possibly a 50% haircut, a substantial but tolerable hit) and ignore the real problem of the forest of tens of billions of euro exposure of the bank to debtors in Greece AND Cyprus who are juggling restructuring after restructuring waiting for the από μηχανής θεόν.
So, when the dust and smoke clear, will you blame these losses from non-governmental debtors on the regulation or lack of it? Maybe a good regulator should have foreseen the crisis and instructed Bank of Cyprus to give loans only to Exxon and Daimler-Benz and forget the local and Greek economies for a few years.
As I wrote earlier, the post-mortem is the easy part...
But you only see the tree ( 2 billion euro exposure to Greek government debt, possibly a 50% haircut, a substantial but tolerable hit) and ignore the real problem of the forest of tens of billions of euro exposure of the bank to debtors in Greece AND Cyprus who are juggling restructuring after restructuring waiting for the από μηχανής θεόν.
So, when the dust and smoke clear, will you blame these losses from non-governmental debtors on the regulation or lack of it? Maybe a good regulator should have foreseen the crisis and instructed Bank of Cyprus to give loans only to Exxon and Daimler-Benz and forget the local and Greek economies for a few years.
As I wrote earlier, the post-mortem is the easy part...
on 23/09/2011
It seems to me that after the onset of the Greek crisis the banks could do little to undo their exposure to the Greek private sector (there are other questions there for the regulators). There was, however, no sound reason to increase their exposure to the Greek public sector, other than regulatory arbitrage, driven by the motive to show healthy short-term profits. Such a calculated gamble only makes sense if there is an implicit safety net and/or reward structures are geared towards delivering short term profits.
on 23/09/2011
Υπάρχει και μια τρίτη εξήγηση που θεωρώ πολύ πιθανή: αδυναμία να αντιληφθούν το ρίσκο που αναλάμβαναν. Θα μπορούσαν να αναλάμβαναν το ίδιο ρίσκο με χίλιους δυο τρόπους, π.χ. αγοράζοντας ομόλογα μιας άλλης χώρας με παρόμοια αξιολόγηση. Γιατί δεν το έκαναν; Ίσως νόμιζαν ότι στην περίπτωση της Ελλάδας ήξεραν κάτι περισσότερο από τις αγορές και υποτίμησαν τον κίνδυνο.
on 23/09/2011
You may be right but this goes against any notion of rational expectations that is so prevalent in economics. If bankers are so myopic, how could anyone assume that households have RE?
Immediate implication of such a departure from RE, if true, is that one should stop worrying about balancing the budget.
Immediate implication of such a departure from RE, if true, is that one should stop worrying about balancing the budget.
on 22/09/2011
Στο θεωρητικό επίπεδο βλέπω να μην υπάρχει μεγάλη διαφορά στις απόψεις αλλά στο πρακτικό επίπεδο θέλω να παρατηρήσω τα ακόλουθα στις επισημάνσεις του Invisible Hand.
1.Μπορεί οι τραπεζίτες στην Κύπρο να μην παίρνουν εκατομμύρια αλλά πάλι υπεραμοίβονται ενώ τα κεφάλαια των μετόχων τους έχουν εξανεμισθεί. Όσα μπορούν να πάρουν παίρνουν και δεν σχολιάζω τα περί ποιότητας,ταλέντου κλπ.
2.Αν κέρδισαν οι Αμερικανοί από την επένδυση στις τράπεζες δεν σημαίνει ότι θα κερδίσουν και οι Ευρωπαίοι.
3.Πριν να φτάσουμε σε ομόλογα ,ρυθμιστές και άλους παράγοντες το κύριο πρόβλημα είναι οι επισφάλειες που κρύβονται με την βοήθεια ελεγκτών,εκτιμητών και εποπτών.Για να μην πάω μακριά όλοι περιμένουν από τον έλεγχον τηςBlackrock στην Ελλάδα ν προκύψουν ζημιές πολλών δισεκατομμυρίων για τις τράπεζες.Η εύλογη απορία αφού υπάρχουν τα συστήματα ρίσκου της κάθε τράπεζας,έχουν περάσει στρες τέστ από ανεξάρτητη αρχή βάσει των δικών τους στοιχείων,ελέγχονται από ελεγκτικούς οίκους και την τράπεζα Ελλάδας,πως μπορεί να θεωρείται δεδομένη επιπρόσθετη απομείωση?Κανονικά μόνο μικροδιαφορές έπρεπε να φανούν.Η απάντηση είναι μία ,ότι όλοι οι πιό πάνω δεν κάμνουν καλά την δουλειά τους και η πραγματική κατάσταση των τραπεζών δεν είναι αυτή που παρουσιάζεται.Οπότε όσες Βασιλείες και να κάμουν όταν τα στοιχεία είναι ωραιοποιημένα από όλες βεβαίως τις τράπεζες,όχι μόνο τις Ελληνικές,τίποτε δεν αλλάζει αφούοι τραπεζίτες με τους συνεργάτες θα βρούν τον τρ΄πο να ξεπεράσουν όποιο στάνταρτ τους βάλουν.
1.Μπορεί οι τραπεζίτες στην Κύπρο να μην παίρνουν εκατομμύρια αλλά πάλι υπεραμοίβονται ενώ τα κεφάλαια των μετόχων τους έχουν εξανεμισθεί. Όσα μπορούν να πάρουν παίρνουν και δεν σχολιάζω τα περί ποιότητας,ταλέντου κλπ.
2.Αν κέρδισαν οι Αμερικανοί από την επένδυση στις τράπεζες δεν σημαίνει ότι θα κερδίσουν και οι Ευρωπαίοι.
3.Πριν να φτάσουμε σε ομόλογα ,ρυθμιστές και άλους παράγοντες το κύριο πρόβλημα είναι οι επισφάλειες που κρύβονται με την βοήθεια ελεγκτών,εκτιμητών και εποπτών.Για να μην πάω μακριά όλοι περιμένουν από τον έλεγχον τηςBlackrock στην Ελλάδα ν προκύψουν ζημιές πολλών δισεκατομμυρίων για τις τράπεζες.Η εύλογη απορία αφού υπάρχουν τα συστήματα ρίσκου της κάθε τράπεζας,έχουν περάσει στρες τέστ από ανεξάρτητη αρχή βάσει των δικών τους στοιχείων,ελέγχονται από ελεγκτικούς οίκους και την τράπεζα Ελλάδας,πως μπορεί να θεωρείται δεδομένη επιπρόσθετη απομείωση?Κανονικά μόνο μικροδιαφορές έπρεπε να φανούν.Η απάντηση είναι μία ,ότι όλοι οι πιό πάνω δεν κάμνουν καλά την δουλειά τους και η πραγματική κατάσταση των τραπεζών δεν είναι αυτή που παρουσιάζεται.Οπότε όσες Βασιλείες και να κάμουν όταν τα στοιχεία είναι ωραιοποιημένα από όλες βεβαίως τις τράπεζες,όχι μόνο τις Ελληνικές,τίποτε δεν αλλάζει αφούοι τραπεζίτες με τους συνεργάτες θα βρούν τον τρ΄πο να ξεπεράσουν όποιο στάνταρτ τους βάλουν.
on 22/09/2011
This fiction that invisible has repeated that to retain "top talent" you need to pay ridiculous bonuses is a ludicrous argument only defended by fat cat mercenary investment bankers who actually believe that it is their personal talent that brings in millions. Put any of these "top talents" in a room with a basic retail brokerage account and I bet my bottom dollar that they would not make any money trading without the infrastructure, brand name prestige of their employer etc. An investment banker is no way more skilled than a doctor to deserve a ridiculous bonus and this bonus culture has attracted mercenaries in the industry that care not about the consequences of their short term noise trading.
The culture in pure play investment banks and universal banks where usually investment bankers rule the roost over their more conservative commercial banking colleagues is toxic. The notion that if an I banking department makes 500m profit 250m is put aside as a bonus pool for these employees is a ridiculous concept and should be regulated away for reasons explained above. TheVickers commission in the UK proposing a ring fence is a step in the right direction and I hope the US and EU follow the UK on the ring fence and also all to apply the Volcker rule.
The culture in pure play investment banks and universal banks where usually investment bankers rule the roost over their more conservative commercial banking colleagues is toxic. The notion that if an I banking department makes 500m profit 250m is put aside as a bonus pool for these employees is a ridiculous concept and should be regulated away for reasons explained above. TheVickers commission in the UK proposing a ring fence is a step in the right direction and I hope the US and EU follow the UK on the ring fence and also all to apply the Volcker rule.
on 23/09/2011
Dear Taylor
I sympathize fully with your views on the fat cats in the investment banking stratosphere, gaming the system.
But, as a small shareholder in some commercial banks I would appreciate hearing from you of good executive search agencies that can provide banks with good and cheap CEO's, Financial Directors, Internal Auditors, IT wizards and the like. We can then suggest it at the next AGM of the banks, if there is one.
And please, remember the Peter principle and don't recommend filling ALL top jobs with promotions from within, unless your real name is HjiKostis.
I sympathize fully with your views on the fat cats in the investment banking stratosphere, gaming the system.
But, as a small shareholder in some commercial banks I would appreciate hearing from you of good executive search agencies that can provide banks with good and cheap CEO's, Financial Directors, Internal Auditors, IT wizards and the like. We can then suggest it at the next AGM of the banks, if there is one.
And please, remember the Peter principle and don't recommend filling ALL top jobs with promotions from within, unless your real name is HjiKostis.
on 23/09/2011
"‘invests’ £2.0 billion or so in Greek bonds after the onset of the Greek crisis"
is this really true? did they not have any exposure to GGB's before GGB yields started rising? if they bought two billion of GGBs end of '09 beginning of '10, it's a scandal to say the least. Does anyone know if people have been fired over this?
is this really true? did they not have any exposure to GGB's before GGB yields started rising? if they bought two billion of GGBs end of '09 beginning of '10, it's a scandal to say the least. Does anyone know if people have been fired over this?
on 23/09/2011
Απάντηση στον Σοφοκλή Μιχαηλίδη: Συχνά η στήλη Μαύρος Κύκνος (Black Swan) κάθε Κυριακή στον ΠΟΛΙΤΗ, επικρίνει την Κεντρική Τράπεζα και τον ίδιο τον διοικητή για την σημερινή άθλια κατάσταση των τραπεζών και της έλλειψης ρευστότητας στην αγορά, όπως επίσης και τα διοικητικά συμβούλια των τραπεζών που σε 12 μήνες κατάφεραν να οδηγήσουν τις τραπεζικές μετοχές σε ελεύθερη πτώση που φτάνει μέχρι το 80%.
on 23/09/2011
Διερωτούμαι, και ρωτώ τους ειδικούς, όταν η τράπεζα εκτιμά κτηματική περιουσία 300,00 ευρώ και δίνει δάνειο 220,000 ευρώ, σε καιρούς κτηματικής φούσκας, όπου τελικά η αξία του κτηματος είναι 100,000 ευρώ, Ποιός φταίει? Για ποιο λόγο χρεώνουν study fees? Ποιος πρέπει να την πληρώσει? Ο φορολογούμενος, ο δανειολέιπτηςκαι οι εγγυητές, ή η ίδια η τράπεζα?